(網(wǎng)經(jīng)社訊)我們認(rèn)為當(dāng)前價(jià)格已經(jīng)反應(yīng)了季度盈利的壓力,且疲軟的宏觀市場環(huán)境也給予了阿里巴巴的生態(tài)系統(tǒng)一個(gè)歷史低位的估值,我們維持買入評級并建議對市場擇時(shí)保持謹(jǐn)慎?；谌径瓤傮w線上消費(fèi)增長率的壓力,我們調(diào)低了阿里19財(cái)年第二季度的預(yù)期收入和利潤的預(yù)期。我們也相應(yīng)地調(diào)低了對年收入,并且將調(diào)整稀釋后的每股收益從2019年的39元降低到37.7元(15%的年化增長),2020年的53.1元降低到51.8元(38%的年化增長),從2021年的72.8元降低到69.5元(34%的年化增長)。我們維持238美元的目標(biāo)價(jià)格不變,對應(yīng)19財(cái)年43倍的市盈率(P/E),10倍的市凈率(P/B),2.9倍的市盈率相對盈利增長比率(PEG), 30倍的企業(yè)估值倍數(shù)(EV/EBITDA)和0.7倍的市值-交易流水比(P/GMV)。
季度壓力。第三季度通常是中國線上消費(fèi)的非促銷淡季。我們從國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)能看出總體線上零售的增長都有壓力。許多主要的品牌商家也沒能達(dá)到其三季度的線上銷售預(yù)期,可能在年度廣告支出的預(yù)算上有壓力。我們認(rèn)為阿里巴巴在接下來的幾個(gè)季度中確實(shí)會(huì)面臨些行業(yè)壓力,但除了GMV 增長率的自然放緩,公司總體上流量確有增加,并且伴隨著給商家提供了更好的投資回報(bào)率(ROI),還有許多尚未貨幣化的領(lǐng)域。由于公司在過去12個(gè)月大量的收購并表業(yè)務(wù)和在18財(cái)年上半年的高基數(shù),市場已經(jīng)知道三季度將會(huì)是2019財(cái)年表現(xiàn)最差的一個(gè)季度。我們認(rèn)為在現(xiàn)階段疲軟的宏觀趨勢下,市場對季度壓力有過度反應(yīng)。
淘寶界面變化。界面的變化是一個(gè)漸進(jìn)的過程,至今還沒有完全推出?，F(xiàn)在的新界面并沒有比舊版上線更多的廣告庫存。許多人都在擔(dān)心推薦的流量和搜索的流量會(huì)互相沖突,短期內(nèi)拉低搜索的廣告營銷收入。我們對此并不是很消極主要因?yàn)槎▋r(jià)和量的供應(yīng)會(huì)在更多需求的情況下達(dá)到一個(gè)新的平衡。我們也收到了不少用新界面的用戶給的非常積極的反饋,因此我們認(rèn)為這是一個(gè)好的改版,意味著阿里巴巴升級平臺(tái)的方向是正確和符合市場趨勢的,為在長期中的信息流變現(xiàn)中提供了更多空間和可能。
估值。CFO 在今年的投資者會(huì)上提到對線上電商業(yè)務(wù)有一個(gè)拆分的EBITA 的估值。我們預(yù)計(jì)當(dāng)前的價(jià)格僅僅相當(dāng)于電商業(yè)務(wù)19財(cái)年22到23倍的市盈率(P/E)的水平,其他業(yè)務(wù)都是免費(fèi)的。從高毛利的3P 業(yè)務(wù)到短期的低毛利的1P 新零售業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換導(dǎo)致了部分投資者對總體利潤率下降的失望,但實(shí)際上1P 新零售業(yè)務(wù)應(yīng)該被給予更多的估值,因?yàn)?P 業(yè)務(wù)估值多基于其強(qiáng)現(xiàn)金流而不是它的凈收益。我們認(rèn)為許多在阿里巴巴生態(tài)系統(tǒng)中的非盈利業(yè)務(wù)也應(yīng)該被給予正的估值,整個(gè)生態(tài)系統(tǒng)的估值被壓縮了很多,我們建議謹(jǐn)慎擇時(shí),維持買入評級。
維持買入評級。我們將調(diào)整稀釋后的每股收益(adjusted diluted EPS)從19財(cái)年的39元降低到37.7元(15%的年化增長),2020菜鳥的53.1元降低到51.8元(38%的年化增長),從2021財(cái)年的72.8元降低到69.5元(34%的年化增長)。我們保持238美元的目標(biāo)價(jià)格不變,相當(dāng)于19財(cái)年43倍的市盈率(P/E),10倍的市凈率(P/B),2.9倍的市盈率相對盈利增長比率(PEG), 30倍的企業(yè)估值倍數(shù)(EV/EBITDA)和0.7倍的市值-交易流水比(P/GMV)。股價(jià)還有65%的上升空間,我們維持買入評級。（來源：申銀萬國證劵 編選：電子商務(wù)研究中心）
