(網經社訊)業(yè)績簡評
上半年符合預期：營業(yè)收入1355.7 億元（+22.5%），利潤總額20.4 億元（-65.7%）、歸母凈利潤21.4 億元（-64.4%）主要由去年同期售出阿里股份實現凈利潤56 億元所致?？鄢?a href="http://www.tgfeipin.com/zt/qy_snys/" target="_blank">蘇寧小店上半年影響，歸母凈利潤7.6 億元。
經營分析
收入符合預期，毛利率略下滑：上半年營業(yè)收入增速22.5%較為平穩(wěn)，主要由于公司下沉市場渠道的開拓及快消類商品收入占比提升。毛利率14.1%同比下滑0.3pts，主要由于快消品類的擴張帶來成本增加。我們認為隨著快消類占比提升和下沉市場拓展，毛利水平有望保持穩(wěn)中有升的態(tài)勢。
展店策略持續(xù)：上半年蘇寧持續(xù)門店快速擴張策略，蘇寧小店新開1626家，共計5368
家（含迪亞天天），小店業(yè)態(tài)仍在探索中，并于上半年完成剝離；蘇寧零售云加盟店新開1347 家，共計3362
家。我們仍看好蘇寧在下沉市場的加盟零售云門店為未來的品類和渠道下沉奠定的良好基礎。
線上增速進入低區(qū)間：上半年線上GMV 為1121.5 億元，同比增長27%，其中自營商品銷售規(guī)模797
億元，同比增25.6%；開放平臺商品交易規(guī)模324.6
億元，同比增30.5%，相較去年同期增速均下滑明顯。我們認為在電商行業(yè)紅海競爭的背景下，線上業(yè)態(tài)的競爭壓力將不斷加大。
費用端表現平淡：上半年運營費用率（營銷、研發(fā)、管理）為15.2%，同比增長1.8pts，主要由于營銷和研發(fā)經費的上漲。我們認為隨著競爭后延，規(guī)模勢頭放緩的蘇寧將采取控費策略以維持精細化效率提升。
現金流表現仍需觀察，扣非凈利潤不樂觀：上半年經營現金流-103 億元，去年同期為-53
億元，主要受到利潤一次性回調、小貸保理放款、對公銷售帶來的應收賬款波動的影響?？鄯莾衾麧?32 億元，18 年底為-4
億元，扣除蘇寧小店上半年影響后扣非凈利潤為-10 億元。我們認為對蘇寧仍需關注現金流表現，期待資金管理優(yōu)化后對現金流帶來的提振。
盈利預測與投資建議
我們維持公司19-21 年盈利預測，歸母凈利潤分別為32.1/46.6/66.8 億元，調整后EPS 分別為0.35/0.50/0.72 元， 對應19-21 年P/E 分別為32x/22x/15x，維持“買入”評級。
風險提示
1）戰(zhàn)略調整與落地效果不及預期 2）渠道成本高企，供應商關系不穩(wěn)定 3）資產整合與協(xié)同效果不及預期。（來源：國金證券 文/唐川 編選：網經社）
